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樂觀的感覺——有時被稱為“非理性的動物精神”——是過高估計資產(chǎn)價值的主要原因。訓練有素的價值投資者在一開始看起來像是悲觀主義者、愛抱怨、食古不化……最后，事實證明他們才是能夠避免損失的少數(shù)人。

——霍華德·馬克斯

回顧過去的10年，我們看到，科技發(fā)展的確已經(jīng)改變了世界。成功企業(yè)有著巨大的價值，報紙業(yè)和CD業(yè)等行業(yè)受到了深遠影響。但同樣顯而易見的是，投資者在泡沫中往往置常識而不顧，他們忽略了很多事實：并不是所有的公司都會成功，股市會有漫長的震蕩過程，提供免費服務難以盈利，以高市售率（因為沒有利潤，所以不能用市盈率）定價的虧損公司的股票有著巨大的風險。

我的結(jié)論是，理性者有可能屈服于情感的破壞性力量。為了打消你對這句話的疑慮，讓我提醒你四個字：科技泡沫。之前我提到過在投資者無視價值與價格之間合理關(guān)系的瘋狂時期都發(fā)生了什么。是什么令投資者放棄了常識？是我們一直在這里談論的某些情感：貪婪、恐懼、自欺、自負，讓我們回顧一下當時的情況，看一看心理在其中是如何起作用的。

科技股的全盛期

20世紀90年代是股市的全盛期。當然也有表現(xiàn)不好的日子或月份，以及像1994年大幅加息這樣的打擊，但是標準普爾500股票指數(shù)從1991年到1999年（包括1991年和1999年）每年都有盈利，年平均收益率達20.8%。這樣的結(jié)果足以讓投資者產(chǎn)生樂觀情緒，欣然接受看漲題材。

最初幾年，成長股的表現(xiàn)比價值股略好——可能是已經(jīng)在80年代取得良好業(yè)績的價值股沖高回落所致——同樣提高了投資者高度重視公司成長潛力的意愿。

投資者為技術(shù)創(chuàng)新著迷。寬帶、互聯(lián)網(wǎng)和電子商務的發(fā)展似乎有改變世界的可能，科技企業(yè)家和電信企業(yè)家受到追捧。

科技股上漲，吸引更多人買進，股價繼而進一步上漲，像往常一樣表現(xiàn)為不可阻擋的良性循環(huán)進程。

在多數(shù)牛市中，貌似合乎邏輯的理論都或多或少起著一定的作用，以下理論也不例外：因為公司表現(xiàn)好，所以科技股的表現(xiàn)將勝過其他股票。更多的科技股將被納入股指中，它們在經(jīng)濟中重要性將不斷提高。指數(shù)基金和模仿指數(shù)的隱蔽型指數(shù)基金將買入更多的科技股，積極投資者也將跟進。更多的人會制訂401（k）養(yǎng)老計劃，因此401（k）投資者將會提高投資組合中股票的比重，以及科技股在股票中的比重。因此，科技股必須上漲，而且上漲速度必須超過其他股票，只有這樣才會繼續(xù)吸引更多的購買。所有現(xiàn)象都在短期內(nèi)實際發(fā)生了的事實，助長了人們對這一理論的輕信。

狂熱科技股的IPO

IPO（首次公開募股）的科技股在發(fā)行首日就上漲數(shù)十甚至于數(shù)百個百分點，十足一副必勝者的姿態(tài)。尋求IPO成為普遍的狂熱。

從心理學的角度來講，IPO時發(fā)生的一切特別有蠱惑性。大致情形如下：辦公室里坐你隔壁的家伙告訴你他在買一個IPO。你問他這個公司是干什么的。他說他不知道，但是他的經(jīng)紀人告訴他發(fā)行首日股價會翻番。你說這很荒謬。一星期后他告訴你，他的股票沒有翻番……而是變成了原來的3倍，但他仍然不知道這個公司是干什么的。幾次之后，這個過程開始變得令人難以抗拒。你知道這毫無道理可言，但是你不想繼續(xù)讓人感覺你像個傻子似的。典型的妥協(xié)表現(xiàn)是，接下來的某公司的IPO你買進了幾百股……并且因為你這樣的新買家的買入行為，這把火有越燒越旺的勢頭。

投資了成功的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風險投資基金吸引了高度關(guān)注和大量資金。谷歌上市那年，為它提供種子資金的風投基金上漲了350%。

科技股投資者的智慧得到了媒體的盛贊。受經(jīng)驗和懷疑的限制最少的人——因而也是賺錢最多的人——大多30出頭，甚至20多歲。從來沒有人指出來過，他們的成功也許只不過受益于非理性市場，而不是因為他們絕頂聰明。

還記得我前面關(guān)于所有的泡沫都始于一點點事實的見解嗎？在這個的例子中，科技的巨大潛力就是事實的種子，隨之而來的看漲理論為之添加了肥料，正在并且看似永不停息的價格上漲進一步推波助瀾。

當然，對科技、電子商務和電信股票的所有狂熱追捧，都源自這類公司改變世界的潛力。我絲毫不懷疑這些進步正在徹底改變著我們所知的生活，也絲毫不懷疑它們將會使世界哪怕與僅僅幾年之前相比都截然不同。挑戰(zhàn)在于指出它們中哪一個是制勝投資，以及它們現(xiàn)在實際價值幾何……現(xiàn)在說科技、互聯(lián)網(wǎng)和電信即將盛極而衰好比螳臂當車，但我必須告訴你的是，它們已經(jīng)從巨大的繁榮中受益，應抱著懷疑的態(tài)度審視它們。

科技股的崩潰

寫下2000年1月的備忘錄之后不久，不堪重負的科技股甚至在沒有任何引發(fā)下跌的外部事件的情況下開始崩潰。股價過高亟須調(diào)整的事實忽然之間明朗起來。每當投資熱過氣的時候，《華爾街日報》就會用一張表格來顯示由此造成的損失，典型股票通常會跌90%或更多。在科技泡沫破滅的時候，表格上顯示的損失在99%以上。自大蕭條后，綜合股價指數(shù)首次遭遇為期3年的衰退，而科技股以及整體股票市場看上去不再有任何特別之處。

回顧過去的10年，我們看到，科技發(fā)展的確已經(jīng)改變了世界。成功企業(yè)有著巨大的價值，報紙業(yè)和CD業(yè)等行業(yè)受到了深遠影響。但同樣顯而易見的是，投資者在泡沫中往往置常識而不顧，他們忽略了很多事實：并不是所有的公司都會成功，股市會有漫長的震蕩過程，提供免費服務難以盈利，以高市售率（因為沒有利潤，所以不能用市盈率）定價的虧損公司的股票有著巨大的風險。

貪婪、興奮、不理性、喪失懷疑以及忽視價值，令人們在科技泡沫中損失慘重。此外，它還使許多聰明過人、訓練有素的價值投資者在泡沫破裂前（當然泡沫最終是破裂了的）的歲月里看起來愚蠢不堪。

來源：

Howard Marks, 《投資最重要的事》，中信出版集團